“从春节前央行未下调存款准备金率的举措来推测，实际货币政策放松的速度并非市场预期的那么乐观。”

 　　缺乏财政存款的支持，2012年首月信贷增量和货币供应量双双大幅低于预期。其中，新增人民币贷款以7381亿元而回归到了1万亿元以下。此前在2009年~2011年间，该数字均保持在1万亿以上。2008年1月则为8036亿元。

　　人民银行近日公布的1月金融统计数据显示：2012年1月，新增人民币贷款7381亿元，同比少增2882亿元。与此同时，1月末，狭义货币(M1)同比增长3.1%，比上年末低4.8个百分点；广义货币(M2)同比增长12.4%，比上年末低1.2个百分点。

　　而此前市场预期，1月新增贷款1万亿以上；M1、M2增速分别约为9%和13.5%。事实上，自去年10月“预调微调”提出之后，政策放松的迹象频现。业内也普遍预期，相比于2011年，今年政策相对较松。

　　但从1月的数据来看，无论是新增贷款还是货币供应量增速均低于2011年的同期水平。这表明，政策实际放松的力度与市场预期之间存在巨大鸿沟。

　　信贷回归常态

　　货币增量新低

　　存准率仍有下降必要

　　当前我国经济面临的货币环境和经济形势也发生了一些新变化，决定了货币政策放松需要更加谨慎。

　　首先，资本流动已步入重要转折期。去年四季度，金融机构外汇占款在金融危机以来首次负增长。短期看，这与金融危机中资本的阶段性回流有关。长期看，外贸顺差增长速度去年以来已经逐步下行，未来外汇占款规模将不复此前月均3000亿元以上的水平。

　　外汇占款虽然减少，但并不支持货币政策过快放松，主要原因是今年资本波动幅度加大。从汇率因素来看，汇率波动将更加频繁剧烈。分析人士指出，当前人民币汇率接近均衡水平，在均衡条件下汇率对经济基本面数据和信息的反应更为敏感，而不是无动于衷甚至背离。1月贸易数据公布后人民币汇率创汇改以来新高就是一例。这也使得年初外汇占款情况变得更不明朗，需要进一步观察。1月份外汇占款可能恢复为正增长为避免政策误判，监管层对调节存款准备金率也变得谨慎，可能更多考虑短期工具，实现精准调控。

　　其次，美元波动带来调控压力。日前，纳斯达克指数创11年新高，相较于美国经济的内在活力而言，新兴经济体整体面临的问题要大于美国。美元指数受到提振，在最近两个交易日以红盘报收。若美元持续走强，我国面临资本流出的压力将加大。但美联储主席伯南克近期讲话中再次暗示可能推出QE3，而且美国经济复苏也可能削弱避险需求，继而对美元造成打压。这些复杂、矛盾的因素使得我国货币调控要更加谨慎。

　　再次，我国今年经济增速将较去年有所下行，货币信贷调控对投资的影响已显现。此外，受外需下滑、成本上升以及结构调整的影响，我国出口增速也将下行。目前来看，经济增速回落仍在可接受范围内。去年12月开始，工业增加值、发电量等指标增速出现反弹，制造业PMI连续两个月回升。大宗商品价格坚挺，国际原油价格近期徘徊在每桶100美元左右。这些因素使得大幅收紧或放松货币政策均不具备条件。

　　因此，未来在对流动性的调节上，央行对下调存款准备金率仍持谨慎态度，相较而言，更倾向于使用逆回购这种短期调节工具来调节流动性。如果经济和物价继续下行，存款准备金率下调空间将打开，但是否降准可能还需结合2月份及以后的经济数据来确定。

　　价格工具方面，汇率工具可能更多使用。由于物价暂无通胀和通缩之虞，短期内利率工具或仍将按兵不动，而是通过商业银行贷款利率的波动幅度实现自我调节。汇率方面，尽管人民币汇率已趋于均衡水平，但只要贸易顺差存在，人民币在波动中仍然有上行的空间。

　　信贷工具方面，市场预期今年信贷投放力度将大于去年，今年信贷投放的目标在8万亿元左右。但监管部门希望控制信贷节奏，实现信贷投放月度间更为均衡的增长。当银行流动性偏紧时，央行可相机放松对商业银行的窗口指导和额度控制，还可以通过公开市场和差别存款准备金率调控流动性。但目前商业银行受到了75%贷存比的限制和资本金约束，亟须通过资产证券化等金融产品的创新来缓释压力。